文 | 定焦One 金玙璠

編輯 | 魏佳

10月，新能源汽車(chē)界的兩大“頂流”——特斯拉和比亞迪，都交出了一份“看似亮眼、實(shí)則隱憂(yōu)”的答卷。

先來(lái)看看那個(gè)總能攪動(dòng)風(fēng)云的特斯拉。北京時(shí)間10月23日美股盤(pán)后，特斯拉公布了2025年第三季度財(cái)報(bào)：

因?yàn)榧径冉桓读浚?9.7萬(wàn)輛）創(chuàng)歷史新高，營(yíng)收同比上漲12%至281億美元，超過(guò)華爾街預(yù)期，也刷新了特斯拉成立以來(lái)的最高季度營(yíng)收紀(jì)錄；

但凈利潤(rùn)僅為13.7億美元，同比縮水近四成；歸母凈利率4.9%，環(huán)比上季度的5.3%下降了0.4個(gè)百分點(diǎn)。

更讓市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)的是，這份看似不錯(cuò)的成績(jī)單可能難以持續(xù)。一位關(guān)注特斯拉的投資人分析，四季度銷(xiāo)量很可能回落——原本被寄予厚望的廉價(jià)版Model 2.5項(xiàng)目，在此次財(cái)報(bào)中沒(méi)有再提，“基本確認(rèn)已經(jīng)取消”。

不僅如此，作為特斯拉未來(lái)增長(zhǎng)故事核心的FSD（完全自動(dòng)駕駛），其V14版本雖已在北美推出，但付費(fèi)滲透率依然低迷，該季度確認(rèn)收入同比下滑；備受矚目的Optimus機(jī)器人，其原型機(jī)發(fā)布和量產(chǎn)計(jì)劃也再次被推遲。

特斯拉如何維持現(xiàn)在近450美元的高位股價(jià)，成為市場(chǎng)最大的疑問(wèn)。

比亞迪的情況同樣微妙。雖然前三季度累計(jì)銷(xiāo)量326萬(wàn)輛，已完成全年460萬(wàn)輛目標(biāo)的七成，但9月銷(xiāo)量（39.6萬(wàn)輛）罕見(jiàn)地同比縮水了近6個(gè)百分點(diǎn)；第二季度歸母凈利潤(rùn)（63.5億元）同比下降30%。這是比亞迪三年多來(lái)首次出現(xiàn)季度利潤(rùn)下滑。

表面看來(lái)，特斯拉與比亞迪都承受著“價(jià)格戰(zhàn)吞噬利潤(rùn)”的壓力；但本質(zhì)上，兩家面臨不同的增長(zhǎng)困境。

特斯拉的難題，是當(dāng)“未來(lái)”的敘事兌現(xiàn)受阻，能靠平價(jià)車(chē)型“向下”搶到多少市場(chǎng)份額？

而比亞迪，正鉚足了勁，通過(guò)騰勢(shì)、仰望這些高端品牌，以及大刀闊斧的全球化戰(zhàn)略“向上”突破。

一旦特斯拉的“向下”策略探入比亞迪腹地，兩大巨頭的較量將全面升級(jí)。屆時(shí)，如果比亞迪的海外銷(xiāo)量繼續(xù)突破，智駕系統(tǒng)滲透率也達(dá)到一定水平，或許將改寫(xiě)它僅被視為一只“汽車(chē)股”的現(xiàn)狀。特斯拉（市值1.49萬(wàn)億美元）如今高達(dá)約283倍的滾動(dòng)市盈率，對(duì)比比亞迪港股（市值9473億港元）僅20倍的滾動(dòng)市盈率——這巨大的估值差距，或許也將被改寫(xiě)。

01 特斯拉“向下”：“AI”跳票，用銷(xiāo)量換時(shí)間

特斯拉三季度交付49.7萬(wàn)輛，營(yíng)收281億美元，其中剔除碳積分和租賃后的核心賣(mài)車(chē)收入達(dá)204億美元，這些數(shù)字都超出了市場(chǎng)預(yù)期。但仔細(xì)拆解會(huì)發(fā)現(xiàn)，這份看似不錯(cuò)的成績(jī)單，其實(shí)有兩大“助攻”的功勞。

一是美國(guó)市場(chǎng)（Q3銷(xiāo)量約17萬(wàn)輛）在補(bǔ)貼（高達(dá)7500美元的新能源汽車(chē)聯(lián)邦稅收抵免政策）退出前的集中搶購(gòu)，提前“透支”了未來(lái)需求。

二是9月針對(duì)中國(guó)市場(chǎng)（Q3銷(xiāo)量約17萬(wàn)輛）推出的Model Y L三排座版本，拉動(dòng)了銷(xiāo)量回升。

而歐洲市場(chǎng)（Q3銷(xiāo)量約5萬(wàn)輛）因貿(mào)易摩擦和馬斯克的政治立場(chǎng)表現(xiàn)平平。

如果四季度這些“助攻”消失，銷(xiāo)量和賣(mài)車(chē)收入很可能會(huì)環(huán)比回落。

更讓市場(chǎng)擔(dān)憂(yōu)的是，即便憑借這些短期刺激獲得了銷(xiāo)量，特斯拉的利潤(rùn)仍在大幅下滑：凈利潤(rùn)同比下滑37%至13.7億美元。

究其原因，問(wèn)題并非出在核心的賣(mài)車(chē)業(yè)務(wù)上——其單車(chē)收入（4.18萬(wàn)美元）與上季基本持平，核心賣(mài)車(chē)毛利率（剔除碳積分和租賃收入）環(huán)比回升至15.4%，基本符合市場(chǎng)預(yù)期；

而是出在對(duì)“未來(lái)”的狂熱投入上——該季度，特斯拉的研發(fā)費(fèi)用（16.3億美元）和資本開(kāi)支（22.5億美元）高達(dá)38.8億美元，主要砸向了HW5.0芯片、Robotaxi和Optimus機(jī)器人上。資本開(kāi)支下個(gè)季度將繼續(xù)增加到28.7億美元，為FSD迭代和Robotaxi商業(yè)化做準(zhǔn)備。

特斯拉近450美元的高位股價(jià)，不是光靠賣(mài)車(chē)就能撐起來(lái)的，它還需要AI業(yè)務(wù)的支撐。

但Robotaxi還在大規(guī)模測(cè)試階段；FSDV14版本因付費(fèi)滲透率低，確認(rèn)收入不升反降，同時(shí)，在中國(guó)、歐洲等關(guān)鍵市場(chǎng)獲得運(yùn)營(yíng)許可也是一大難題；Optimus又一次跳票，3.0原型機(jī)從Q4推到明年Q1，量產(chǎn)從2026年初推到年底。

燒錢(qián)太猛拖累利潤(rùn)，可AI業(yè)務(wù)短期難以變現(xiàn)，無(wú)法支撐公司這么高的估值。于是，我們看到特斯拉開(kāi)始“向下走”：推出更便宜的車(chē)型，用降價(jià)走量來(lái)支撐估值。

市場(chǎng)此前普遍期待特斯拉推出“2.5萬(wàn)美元的全新車(chē)型”，但它選擇了一條更快的路——直接在現(xiàn)有車(chē)型上做減配降價(jià)。10月上旬，它在美國(guó)市場(chǎng)推出了兩款“標(biāo)準(zhǔn)版”：Model Y標(biāo)準(zhǔn)版售價(jià)不到4萬(wàn)美元（約28萬(wàn)人民幣），Model 3標(biāo)準(zhǔn)版不到3.7萬(wàn)美元（約26萬(wàn)人民幣）。

這個(gè)版本還未登陸中國(guó)市場(chǎng)，但市場(chǎng)已經(jīng)開(kāi)始猜測(cè)。如果按美國(guó)市場(chǎng)11%-13%的降幅來(lái)算，國(guó)產(chǎn)Model 3、Model Y標(biāo)準(zhǔn)版的起售價(jià)可能分別降至20萬(wàn)元、23萬(wàn)元左右。如果這個(gè)預(yù)測(cè)成真，意味著特斯拉將直接進(jìn)入比亞迪等中國(guó)品牌的主戰(zhàn)場(chǎng)。

02 比亞迪“向上”：利潤(rùn)承壓，向上、向外破局

再把目光轉(zhuǎn)向比亞迪。與特斯拉高達(dá)280多倍的市盈率相比，比亞迪港股僅20倍的市盈率——代表了資本市場(chǎng)兩種不同的定價(jià)邏輯：特斯拉被定價(jià)在“未來(lái)”，比亞迪被定價(jià)在“當(dāng)下”。

比亞迪一直是“當(dāng)下”表現(xiàn)最好的新能源車(chē)企之一，不過(guò)也遇到了新的麻煩。

先說(shuō)銷(xiāo)量：9月銷(xiāo)量39.6萬(wàn)輛，同比下滑了5.5%；2025年前9個(gè)月，累計(jì)銷(xiāo)量約326萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)18.6%，相比2024年前9個(gè)月32.1%的增速，有所放緩。當(dāng)然也有亮點(diǎn)：高端品牌方程豹、騰勢(shì)都在穩(wěn)步增長(zhǎng)。

再說(shuō)利潤(rùn)。二季度歸母凈利潤(rùn)63.5億元，同比下降30%。這是比亞迪三年多來(lái)首次出現(xiàn)季度利潤(rùn)下滑。關(guān)鍵是，賣(mài)車(chē)毛利率降至18.7%，單車(chē)凈利約0.5萬(wàn)元，大幅低于市場(chǎng)預(yù)期的0.8萬(wàn)元。

利潤(rùn)下滑背后的深層邏輯是什么？這不僅僅是價(jià)格戰(zhàn)的問(wèn)題，更是比亞迪在轉(zhuǎn)型期所必須面對(duì)的挑戰(zhàn)。

先來(lái)看市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局的變化。比亞迪的DM 5.0插電混動(dòng)技術(shù)，曾經(jīng)是行業(yè)標(biāo)桿，讓它在插混市場(chǎng)占據(jù)超過(guò)50%的市場(chǎng)份額。但隨著行業(yè)技術(shù)進(jìn)步，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手如吉利的雷神電混、長(zhǎng)城的Hi4等，都在快速追趕，且在用“更低價(jià)格、更高配置、更大空間”的策略，直接對(duì)標(biāo)它的主力車(chē)型。

結(jié)果是，比亞迪在全球插混市場(chǎng)的份額依然領(lǐng)先，但市占率由近40%降至28.9%（TrendForce集邦咨詢(xún)），丟失的份額主要被吉利、問(wèn)界等品牌瓜分。

再來(lái)看比亞迪的商業(yè)模式。它采用的是高度垂直一體化的重資產(chǎn)模式——即自己生產(chǎn)電池、電控、電機(jī)等核心零部件。這種模式的核心邏輯是：固定資產(chǎn)折舊成本是固定的，銷(xiāo)量越大，分?jǐn)偟矫枯v車(chē)上的成本就越低，當(dāng)市占率下滑，單車(chē)成本就會(huì)上升。

今年二季度，比亞迪繼續(xù)加大資本開(kāi)支，主要用于海外工廠建設(shè)和智能化研發(fā)，固定資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。這是為長(zhǎng)期發(fā)展做準(zhǔn)備，但短期內(nèi)，市占率下滑導(dǎo)致規(guī)模效應(yīng)減弱，導(dǎo)致二季度的單車(chē)成本（11.2萬(wàn)元）環(huán)比上漲了1萬(wàn)元。

那比亞迪有沒(méi)有通過(guò)漲價(jià)來(lái)對(duì)沖成本上升呢？答案是：有，通過(guò)出海和高端化，將單車(chē)價(jià)格（13.7萬(wàn)元）環(huán)比提了0.4萬(wàn)元，但漲幅有限，最終單車(chē)毛利2.6萬(wàn)元，環(huán)比上季度還是下滑了0.6萬(wàn)元。

比亞迪的應(yīng)對(duì)策略很清晰：一是品牌“向上”，用騰勢(shì)、仰望這些高端品牌來(lái)拉高利潤(rùn)。從數(shù)據(jù)來(lái)看，雖然高端品牌目前占比還不高，但增長(zhǎng)趨勢(shì)明顯。

二是“向外”擴(kuò)張，2025年上半年海外賣(mài)了47萬(wàn)輛，同比漲了1.3倍，歐洲市場(chǎng)更是暴漲3倍，而且海外定價(jià)更高，成了新的利潤(rùn)池。

不過(guò)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)也有新的麻煩。2026年開(kāi)始，購(gòu)置稅減免政策要調(diào)整了——純電續(xù)航門(mén)檻從43公里提到100公里。這意味著，比亞迪多款主力PHEV車(chē)型直接少了5千元到1萬(wàn)元的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。

比亞迪當(dāng)然也在應(yīng)對(duì)，9月推出的秦PLUS DM-i 128km版本就是為了滿(mǎn)足新政策。但換個(gè)角度看，這個(gè)政策對(duì)比亞迪來(lái)說(shuō)，未必全是壞事。

一方面，提升純電續(xù)航就得用更大的電池，它確實(shí)會(huì)在短期內(nèi)壓縮利潤(rùn)空間，且這部分成本很難完全轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者。

但另一方面，那些技術(shù)積累薄弱的品牌，可能會(huì)因?yàn)槌杀旧仙惶蕴鼍?，這反而會(huì)為比亞迪這樣的頭部品牌騰出更大的市場(chǎng)空間。

03 用利潤(rùn)換空間，誰(shuí)的贏面更大？

當(dāng)特斯拉“向下”，比亞迪“向上”，兩個(gè)看似相反的戰(zhàn)略，卻正把兩家巨頭推向同一個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)。

它們?cè)靖饔械乇P(pán)。特斯拉穩(wěn)坐20萬(wàn)元以上市場(chǎng)，靠品牌、智能駕駛和科技生態(tài)“吃好”；比亞迪則在大眾市場(chǎng)，憑借“電比油低”的極致性?xún)r(jià)比“吃飽”。

但如果特斯拉把價(jià)格打到20萬(wàn)元左右，它就踏入了燃油車(chē)轉(zhuǎn)向新能源的“主戰(zhàn)場(chǎng)”——而這，正是比亞迪的腹地。比亞迪在這里布下了最密集的產(chǎn)品矩陣，也擁有最堅(jiān)實(shí)的用戶(hù)基礎(chǔ)。

未來(lái)兩三年，這場(chǎng)攻守戰(zhàn)將徹底進(jìn)入白熱化階段。較量的本質(zhì)，不只是“誰(shuí)賣(mài)得更多”，實(shí)際上是兩種估值邏輯的對(duì)決。

兩家的商業(yè)模式不同，以2022年為例，特斯拉的凈利率高達(dá)15.4%，比亞迪僅為3.9%。

特斯拉走的是“技術(shù)溢價(jià)”路線(xiàn)。它用智能駕駛、4680電芯、一體化壓鑄這些前沿技術(shù),讓消費(fèi)者愿意為“科技感”買(mǎi)單。即使降價(jià)，單車(chē)?yán)麧?rùn)依然可觀。這給了特斯拉一個(gè)緩沖地帶：用賣(mài)車(chē)?yán)麧?rùn)支撐AI研發(fā)，等待“未來(lái)故事”兌現(xiàn)。

比亞迪則走“規(guī)模效應(yīng)”路線(xiàn)。它憑借垂直一體化和極致的成本控制，把價(jià)格壓到競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手無(wú)法跟隨的水平，然后用銷(xiāo)量規(guī)模攤薄成本。

但局面正在變化。到2025年第二季度，特斯拉的凈利率已大幅下滑至5.3%，比亞迪則微降至3.2%。差距明顯收窄。

如今，兩家都在用“眼前的利潤(rùn)”換取“未來(lái)的空間”，問(wèn)題是：誰(shuí)的贏面和容錯(cuò)空間更大？

特斯拉在賭“未來(lái)會(huì)按時(shí)到來(lái)”。它的AI業(yè)務(wù)是“從0到1”的突破——Robotaxi能不能商業(yè)化，F(xiàn)SD能不能大規(guī)模普及，這些都是質(zhì)變。如果成功，估值會(huì)大幅提升；反之，估值會(huì)大幅回調(diào)。

比亞迪在賭“轉(zhuǎn)型能趕上節(jié)奏”。它的高端化和全球化是“從1到10”的量變，可以循序漸進(jìn)，也允許試錯(cuò)調(diào)整。即便沒(méi)有爆發(fā)式增長(zhǎng)，只要方向正確，持續(xù)積累也能見(jiàn)效。但這不代表比亞迪就能高枕無(wú)憂(yōu)——對(duì)手不會(huì)給它太多時(shí)間。

從更大的視角看，兩家都在用“當(dāng)下”換“未來(lái)”，也代表著整個(gè)新能源汽車(chē)行業(yè)正在經(jīng)歷的轉(zhuǎn)變：從“高增長(zhǎng)、高估值”的上半場(chǎng)，進(jìn)入“增長(zhǎng)放緩、利潤(rùn)承壓”的下半場(chǎng)。

特斯拉“向下”，以規(guī)模換時(shí)間，為AI業(yè)務(wù)爭(zhēng)取驗(yàn)證期。比亞迪“向上”，用利潤(rùn)換未來(lái)空間，通過(guò)高端化和全球化提升單車(chē)?yán)麧?rùn)，擺脫“增收不增利”。

在這場(chǎng)對(duì)決中，什么樣的企業(yè)能活得更好？答案不是能講出“最好故事”的公司，也不是能做到“最低價(jià)格”的公司，而是既能守住當(dāng)下利潤(rùn)，又能看見(jiàn)未來(lái)方向，還能在兩者之間找到平衡的公司。