界面新聞?dòng)浾?| 田鶴琪
2025年年末，貴金屬市場在經(jīng)歷狂歡后突遭“黑色星期一”，但又很快迎來修復(fù)。
12月30日，白銀價(jià)格拉升反彈，上漲4.4%，報(bào)75.28美元/盎司。
此前一天，貴金屬市場迎來高位回調(diào)，全線呈現(xiàn)普跌格局，其中白銀領(lǐng)跌市場，驚現(xiàn)“大跳水”。
紐約白銀主力合約29日重挫8.73%收于70.46美元/盎司；滬銀主力合約同步大跌8.74%，收于17237元/千克。
“此次回調(diào)是全球交易所監(jiān)管政策收緊與資金面共振，所引發(fā)的流動(dòng)性擠壓，而非基本面邏輯的實(shí)質(zhì)性逆轉(zhuǎn)。”金瑞期貨分析指出。
芝加哥商品交易所(CME，下稱芝商所)與上海期貨交易所同步上調(diào)保證金及擴(kuò)板的舉措，導(dǎo)致高杠桿資金鏈條承壓，進(jìn)而觸發(fā)了“多殺多”的連鎖反應(yīng)。
早在12月12日，芝商所已將白銀保證金上調(diào)了10%；12月26日，該所再次宣布，將于29日收盤后全面上調(diào)包括黃金、白銀、鋰等多類金屬期貨的履約保證金。這意味著，2026年3月到期的白銀期貨合約初始保證金，將被調(diào)高25%至2.5萬美元。
從資金流向推演，外盤白銀的高換手率，可能暗示了部分投機(jī)盤在保證金壓力下被迫離場，呈現(xiàn)被動(dòng)去杠桿特征；內(nèi)盤的日內(nèi)下行，則不排除是資金為規(guī)避夜盤風(fēng)控成本抬升而進(jìn)行的防御性“搶跑”。
外盤指以賣出報(bào)價(jià)成交的交易，反映買盤意愿；內(nèi)盤指以買入報(bào)價(jià)成交的交易，反映拋盤意愿。
據(jù)國投期貨分析，從白銀估值體系而言，金價(jià)的上揚(yáng)趨勢(shì)和金銀比繼續(xù)下行的空間，是下半年白銀牛市的核心動(dòng)力。
截至12月29日，金銀比已經(jīng)跌穿年內(nèi)最低的60，從4月以來金銀比下跌幅度超過40%，金銀比交易獲利盤同樣豐厚，利潤兌現(xiàn)需求高企。
金銀比是黃金價(jià)格與白銀價(jià)格的比值。金銀比下降，意味著白銀此前相對(duì)黃金被嚴(yán)重低估的局面，已發(fā)生顯著改變，這也同時(shí)意味著，白銀市場更容易出現(xiàn)回撤。
疊加持倉擁擠和后續(xù)小長假、商品基金年初調(diào)倉的隱憂，國內(nèi)外白銀多頭獲利盤開始搶跑，并引發(fā)短期的多殺多踩踏行情。
今年以來，白銀出現(xiàn)史詩級(jí)暴漲，年內(nèi)漲幅超180%，大幅跑贏黃金，敦倫金年內(nèi)漲幅超64%。
本輪白銀價(jià)格大漲，是短期金融情緒與長期結(jié)構(gòu)性短缺共同作用的結(jié)果。
上海鋼聯(lián)稀貴金屬資訊部白銀分析師黃廷在此前接受界面新聞采訪時(shí)表示，近年來，白銀及黃金等貴金屬大漲的動(dòng)力，源于全球信用貨幣體系的動(dòng)搖。
黃金作為歷史悠久的一般等價(jià)物和傳統(tǒng)的信用錨，正在逐漸脫離實(shí)體貨物生產(chǎn)體系，反映的是主流浮動(dòng)匯率國家信用貨幣價(jià)值的整體重估。白銀作為貴金屬，同樣隨之獲得系統(tǒng)性的價(jià)值支撐。
支撐銀價(jià)的長期邏輯，則是持續(xù)的供需失衡。據(jù)世界白銀協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2025年將出現(xiàn)連續(xù)第五年的白銀供應(yīng)缺口，預(yù)計(jì)將達(dá)到9500萬盎司(約合2693噸)的較大規(guī)模。2021-2025年間，白銀供需累計(jì)缺口將接近8.2億盎司(約合2.32萬噸)。
在短期情緒遭遇恐慌性沖擊后，白銀價(jià)格后市走勢(shì)又將如何演繹？
金瑞期貨認(rèn)為，在美聯(lián)儲(chǔ)降息周期與地緣避險(xiǎn)需求未變的背景下，此次暴跌更傾向于被視為牛市進(jìn)程中的一次劇烈洗盤與籌碼交換，待投機(jī)泡沫出清后，市場定價(jià)中樞或?qū)⒅匦禄貧w基本面主導(dǎo)。
金瑞期貨建議，待市場企穩(wěn)，節(jié)后流動(dòng)性回歸，再逢低入場。
國信期貨則判斷，貴金屬板塊在經(jīng)歷高位回調(diào)后，短期或進(jìn)入“高波動(dòng)、寬幅震蕩”的技術(shù)性整理階段，COMEX白銀主力合約短期支撐參考69美元/盎司附近。
對(duì)于更長期的走勢(shì)，國投期貨指出，考慮到“TACO交易”仍獲美聯(lián)儲(chǔ)政策傾向支持，遠(yuǎn)期通脹交易仍不充分，金銀價(jià)格的歷史性高點(diǎn)可能仍未出現(xiàn)。
該機(jī)構(gòu)將多頭重新參與的時(shí)間指向1月中旬，傾向于認(rèn)為春節(jié)前后銀價(jià)大概率再創(chuàng)新高；且經(jīng)過調(diào)整后，不排除下半年甚至到2027年還有相當(dāng)規(guī)模的向上行情。
上述所提的TACO交易（Trump Always Chickens Out)，是指2025年特朗普?qǐng)?zhí)政后華爾街流行的政策套利策略，核心是預(yù)判特朗普政府在貿(mào)易等議題上 “先強(qiáng)硬施壓、后因壓力退縮” 的行為模式，捕捉 “威脅-恐慌下跌-妥協(xié)-反彈修復(fù)” 的市場波動(dòng)獲利。
黃廷對(duì)界面新聞分析表示，當(dāng)前銀價(jià)高位震蕩明顯加劇，價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)較大。近期國內(nèi)外交易所均多次出臺(tái)提保、限購等政策并提示風(fēng)險(xiǎn)，加劇多頭止盈需求。
“此外，市場傳聞海外某具有系統(tǒng)性影響的銀行因白銀交易或面臨破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。預(yù)計(jì)短期內(nèi)，在缺乏新宏觀面消息提振的情況下，白銀價(jià)格將呈現(xiàn)高位劇烈波動(dòng)。”黃廷對(duì)界面新聞表示。
但目前市場現(xiàn)貨供應(yīng)依然緊缺，不少交易商仍在積極囤貨，看漲和投機(jī)情緒濃烈。
對(duì)于未來價(jià)格走勢(shì)的預(yù)判，黃廷認(rèn)為，隨著投機(jī)熱潮逐漸消退，2026年價(jià)格將回落至合理區(qū)間。可通過金銀比判斷銀價(jià)下方支撐，預(yù)計(jì)在45-55美元/盎司。而后企穩(wěn)調(diào)整，等待新的宏觀信號(hào)。
2026年在美聯(lián)儲(chǔ)降息、通脹高企、去美元化等主線看多邏輯不變情況下，銀價(jià)較大概率仍維持上行趨勢(shì)。后續(xù)主要關(guān)注地緣沖突緩和、交易所出臺(tái)限制政策打壓投機(jī)熱度、日本央行加息導(dǎo)致套息交易回流等風(fēng)險(xiǎn)。
對(duì)于普通投資者，黃廷表示，當(dāng)前節(jié)點(diǎn)不建議大量參與白銀投資，建議等待金銀比回升、白銀價(jià)格企穩(wěn)后再逢低參與。
值得警惕的是，當(dāng)前白銀的拋物線式上漲，已與歷史上兩次標(biāo)志性暴跌行情高度相似，分別是“2011年白銀崩盤”與“1980年亨特兄弟白銀逼倉失敗案”。
一家面向理財(cái)顧問的內(nèi)容服務(wù)機(jī)構(gòu)AdvisorPedia分析師邁克爾?P?萊博維茨12月26日撰文指出，近期白銀價(jià)格上漲有許多合理且根本的原因，正如上世紀(jì)70年代和金融危機(jī)后的幾年一樣，包括貨幣和財(cái)政利好因素、供應(yīng)短缺、工業(yè)需求激增等。
邁克爾回顧了這兩段歷史。他指出，隨著2008年金融危機(jī)的動(dòng)蕩在2009年開始緩解，白銀價(jià)格開啟了500%的飆升，兩年內(nèi)從8.5美元/盎司漲至50美元/盎司。美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)對(duì)危機(jī)的過度貨幣政策，加上大量的投機(jī)行為，為白銀價(jià)格的暴漲創(chuàng)造了絕佳的條件。
然而，白銀繁榮在2011年戛然而止。
當(dāng)時(shí)芝商所在短短九天內(nèi)五次提高保證金要求，該舉措迫使期貨市場去杠桿化，導(dǎo)致白銀價(jià)格在幾周內(nèi)下跌近30%。對(duì)實(shí)物白銀的需求并未完全消失，但杠桿及其帶來的額外購買力卻消失了。
關(guān)于亨特兄弟白銀逼空案，邁克爾稱，當(dāng)時(shí)亨特家族三兄弟因擔(dān)憂寬松政策與歐佩克帶來的風(fēng)險(xiǎn)，選擇實(shí)物白銀作為對(duì)沖標(biāo)的，1973年起從1.5美元/盎司開始增持，六年內(nèi)累積持倉超2億盎司、估值逾45億美元，直接撬動(dòng)銀價(jià)持續(xù)走高。
隨著其持倉對(duì)市場影響加劇，美國商品期貨交易委員會(huì)與芝商所于1979年末出手干預(yù)。這兩個(gè)機(jī)構(gòu)試圖限制他們的購買行為，并強(qiáng)制清算兄弟倆的白銀資產(chǎn)。
1980年1月，芝商所頒布了《白銀規(guī)則 7》，對(duì)保證金購買白銀期貨施加了嚴(yán)格的限制。該規(guī)則大幅提高了交易者所需的抵押品金額，從而遏制了杠桿投機(jī)性購買。此外，該規(guī)則還限制了個(gè)人可持有的合約數(shù)量，并有效地阻止了新的保證金購買。
1980年1月中旬，白銀價(jià)格一度接近50美元/盎司，但由于保證金要求的突然變化，到3月底跌至每盎司10美元。此時(shí)，期貨合約的追繳保證金以及以現(xiàn)有白銀持有量為抵押的借款耗盡了亨特家族的現(xiàn)金，迫使他們出售白銀以償還保證金債務(wù)。
邁克爾同時(shí)提醒稱，當(dāng)資產(chǎn)市場杠桿率過高時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)顯著增加。
他認(rèn)為，白銀的這輪牛市最終會(huì)像前兩次一樣以慘淡收?qǐng)?。但無法確定的是，這種轉(zhuǎn)變何時(shí)會(huì)發(fā)生。 更復(fù)雜的是，芝商所隨時(shí)可能終止杠桿交易。