界面新聞?dòng)浾?趙陽(yáng)戈
長(zhǎng)沙北斗產(chǎn)業(yè)安全技術(shù)研究院集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“北斗院”）以“集團(tuán)”新貌二度闖關(guān)科創(chuàng)板。
盡管審計(jì)機(jī)構(gòu)天職國(guó)際此前因嚴(yán)重違規(guī)遭監(jiān)管重罰，北斗院仍沿用原班中介團(tuán)隊(duì)，這份“執(zhí)著”吸引了市場(chǎng)的目光。
隨著招股書面紗揭開(kāi)，隱憂逐漸浮現(xiàn)：毛利率連續(xù)下滑，應(yīng)收賬款規(guī)模占營(yíng)業(yè)收入比重已突破七成，現(xiàn)金流承受顯著壓力。在業(yè)務(wù)季節(jié)性波動(dòng)、回款周期拉長(zhǎng)與資質(zhì)存續(xù)風(fēng)險(xiǎn)的多重夾擊下，北斗院此番二次闖關(guān)能否順利“導(dǎo)航”至成功上市，仍有待觀察。
攜手天職國(guó)際二創(chuàng)科創(chuàng)板
北斗院本次IPO由中泰證券（600918.SH）擔(dān)任保薦機(jī)構(gòu)，天職國(guó)際會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）（以下簡(jiǎn)稱“天職國(guó)際”）承擔(dān)審計(jì)工作，國(guó)浩律師（長(zhǎng)沙）事務(wù)所提供法律服務(wù)，計(jì)劃募集資金7.09億元。
界面新聞發(fā)現(xiàn)，北斗院早在2023年5月30日就已獲得科創(chuàng)板受理，當(dāng)時(shí)公司名稱尚未冠以“集團(tuán)”二字。
歷經(jīng)一年多審核流程后，北斗院與保薦機(jī)構(gòu)于2024年9月26日同步撤回上市申請(qǐng)。值得關(guān)注的是，天職國(guó)際因奇信股份在2024年8月曾遭證監(jiān)會(huì)行政處罰，被暫停證券服務(wù)業(yè)務(wù)6個(gè)月。
時(shí)隔一年后，北斗院重啟IPO進(jìn)程，審計(jì)機(jī)構(gòu)依然選擇了天職國(guó)際，連簽字會(huì)計(jì)師團(tuán)隊(duì)都未作調(diào)整。
那么，經(jīng)過(guò)一年蟄伏期的北斗院，其經(jīng)營(yíng)實(shí)質(zhì)發(fā)生了哪些變化？
招股說(shuō)明書披露，北斗院主營(yíng)業(yè)務(wù)聚焦衛(wèi)星導(dǎo)航與航天測(cè)控兩大核心技術(shù)領(lǐng)域。公司自主研發(fā)產(chǎn)品線涵蓋導(dǎo)航信號(hào)模擬器、導(dǎo)航仿真測(cè)試系統(tǒng)、無(wú)人機(jī)防控系列產(chǎn)品、衛(wèi)星測(cè)控地檢設(shè)備等，客戶群體廣泛分布于國(guó)防軍工、低空安全、商業(yè)航天、能源交通及教育科研等行業(yè)。其中，導(dǎo)航仿真與測(cè)試業(yè)務(wù)板塊貢獻(xiàn)了近六成營(yíng)業(yè)收入。
北斗院2024年度整體經(jīng)營(yíng)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，營(yíng)業(yè)收入從2023年的2.85億元提升至3.25億元，凈利潤(rùn)由8170.88萬(wàn)元微增至8294.27萬(wàn)元。但2025年上半年業(yè)績(jī)表現(xiàn)有所放緩，營(yíng)業(yè)收入1.12億元僅相當(dāng)于2024年全年的34.5%，凈利潤(rùn)1504.47萬(wàn)元更是不到2024年全年的20%。對(duì)于業(yè)績(jī)波動(dòng)，北斗院解釋為行業(yè)特有的“季節(jié)性特征”。
2025年上半年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~已呈現(xiàn)-2352.02萬(wàn)元負(fù)值的背景下，北斗院還執(zhí)行了1640萬(wàn)元的現(xiàn)金分紅方案。
界面新聞發(fā)現(xiàn)，在經(jīng)營(yíng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張的同時(shí)，北斗院正面臨著多重經(jīng)營(yíng)壓力。
首先，綜合毛利率呈現(xiàn)持續(xù)下滑趨勢(shì)。
2022年至2025年上半年，北斗院的綜合毛利率分別為68.87%、69.35%、63.4%和58.82%，在兩年半時(shí)間內(nèi)累計(jì)下降約10個(gè)百分點(diǎn)。
分業(yè)務(wù)板塊觀察，航天測(cè)控與測(cè)試業(yè)務(wù)毛利率下滑最為顯著，從2022年的81.45%驟降至2025年上半年的50.23%。公司解釋主要源于毛利率相對(duì)較低的衛(wèi)星測(cè)控地檢產(chǎn)品銷售收入占比提升。而作為收入支柱的導(dǎo)航仿真與測(cè)試業(yè)務(wù)，其毛利率也從2022年的60.52%回落至2025年上半年的56.18%。
其次，應(yīng)收賬款規(guī)模持續(xù)膨脹且回款周期不斷延長(zhǎng)。
北斗院各報(bào)告期末應(yīng)收賬款余額分別為1.49億元、2.12億元、2.66億元和2.98億元，占流動(dòng)資產(chǎn)比例從25.07%攀升至31.06%。應(yīng)收賬款賬面價(jià)值占營(yíng)業(yè)收入比重已從2022年的55.43%上升至2024年的73.94%。
對(duì)此，北斗院解釋：“公司主要客戶系國(guó)有企業(yè)及國(guó)防科研院所，受客戶單位付款審批流程普遍較長(zhǎng)以及軍工產(chǎn)業(yè)鏈存在‘背靠背’結(jié)算方式等因素的影響，導(dǎo)致公司回款速度較慢”。
從賬齡結(jié)構(gòu)看，北斗院的回款效率逐步下降。1年以內(nèi)（含1年）的應(yīng)收賬款賬面余額占比從2022年的76.34%下降至2025年上半年的61.97%；1-2年（含2年）賬齡占比從17.9%上升至27.66%；2-3年（含3年）占比從2.57%擴(kuò)大至8.36%。
因此，北斗院應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)階梯式走低，2022年至2025年上半年（半年度數(shù)據(jù)已年化處理）分別為2.27次、1.58次、1.36次和0.79次。公司坦承，“受國(guó)家財(cái)政撥款節(jié)奏、內(nèi)部預(yù)算審批及主管部門審核等客觀因素制約，回款周期普遍超過(guò)1年，部分款項(xiàng)甚至需要2年以上”。
第三，公司持有的各項(xiàng)專業(yè)資質(zhì)存在續(xù)期風(fēng)險(xiǎn)。
據(jù)了解，我國(guó)對(duì)軍品生產(chǎn)實(shí)施嚴(yán)格的資質(zhì)審核和市場(chǎng)準(zhǔn)入制度，相關(guān)資質(zhì)需要定期重新認(rèn)證。從說(shuō)明書中可以看到，比如北斗院控股子公司矩陣裝備持有的“防爆合格證”由國(guó)家防爆電氣產(chǎn)品質(zhì)量檢驗(yàn)檢測(cè)中心頒發(fā)，發(fā)證日期為2021年9月26日，有效期至2026年9月25日。
北斗院在風(fēng)險(xiǎn)提示中明確表示，如果未來(lái)因產(chǎn)品質(zhì)量、軍工保密要求或其他因素導(dǎo)致無(wú)法持續(xù)取得相關(guān)資質(zhì)，將會(huì)對(duì)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生重大不利影響。
此外，招股書特別說(shuō)明公司產(chǎn)品不具備傳統(tǒng)制造業(yè)的“產(chǎn)能利用率”概念，使得外界難以評(píng)估當(dāng)前生產(chǎn)負(fù)荷水平。
根據(jù)融資計(jì)劃，本次IPO募集的7.09億元將投向6個(gè)項(xiàng)目，其中“產(chǎn)品升級(jí)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目”和“西安產(chǎn)研一體化建設(shè)項(xiàng)目”均涉及生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)張和產(chǎn)能提升。在市場(chǎng)拓展存在不確定性的情況下，北斗院能否如期消化新增產(chǎn)能仍需市場(chǎng)檢驗(yàn)。
原第三大股東清倉(cāng)退場(chǎng)，申報(bào)前公司估值一個(gè)月跳變38%
界面新聞注意到，在正式提交申報(bào)材料前，北斗院在2025年3月和5月完成兩輪股權(quán)轉(zhuǎn)讓，隨后于2025年6月進(jìn)行兩次增資。期間，公司的估值經(jīng)歷了快速拉升。
具體來(lái)看，3月份的股權(quán)轉(zhuǎn)讓中，以達(dá)晨受讓深圳陽(yáng)建543.8萬(wàn)股為例，交易對(duì)價(jià)9000萬(wàn)元，折算成本約16.55元/股，對(duì)應(yīng)北斗院整體估值13.2億元。5月份的轉(zhuǎn)讓價(jià)格與3月基本持平。
到了6月的第二次增資，時(shí)代鼎創(chuàng)以1000萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)48.68萬(wàn)元新增注冊(cè)資本，對(duì)應(yīng)持股比例0.55%，估值已達(dá)到18.3億元。這意味著在短短一個(gè)月內(nèi)，估值增幅高達(dá)38.64%。
需要說(shuō)明的是，6月第一次增資對(duì)象為員工持股平臺(tái)，入股成本僅為8.9元/股，明顯低于外部投資者。
在此輪股權(quán)變動(dòng)中，原第三大股東深圳陽(yáng)建將持有的882.35萬(wàn)股全部轉(zhuǎn)讓給“達(dá)晨系”等投資機(jī)構(gòu)，合計(jì)套現(xiàn)1.46億元，實(shí)現(xiàn)完全退出。
北斗院確認(rèn)由鐘小鵬、明德祥、劉志儉、田梅、楊建偉、喬純捷、劉春陽(yáng)等7人構(gòu)成共同實(shí)際控制人，通過(guò)簽署相關(guān)的“一致行動(dòng)協(xié)議”合計(jì)控制58.56%表決權(quán)。招股書同時(shí)提示，若協(xié)議期限內(nèi)發(fā)生違約或到期后不再續(xù)簽，抑或上市后鎖定期屆滿出現(xiàn)股東減持、公司發(fā)行證券或重組等情形，現(xiàn)有的共同控制結(jié)構(gòu)可能面臨穩(wěn)定性風(fēng)險(xiǎn)。