界面新聞?dòng)浾?| 朱詠玲
界面新聞編輯 | 樓婍沁
9月30日，來(lái)自深圳的金表銷(xiāo)售和制造商西普尼在港交所敲鐘上市。上市首日，西普尼開(kāi)盤(pán)價(jià)高達(dá)84港元/股，收盤(pán)時(shí)進(jìn)一步上漲至106港元/股，總市值達(dá)62億港元。
實(shí)際上，在西普尼正式上市之前，資本市場(chǎng)尤其是散戶(hù)投資者已經(jīng)對(duì)其表現(xiàn)出極高的熱情。西普尼發(fā)售價(jià)定在了發(fā)行價(jià)范圍的上限，即29.6港元。在29日的暗盤(pán)交易中，西普尼股價(jià)收?qǐng)?bào)85.65港元/股，較發(fā)行價(jià)大漲189%。
界面新聞就西普尼股價(jià)表現(xiàn)聯(lián)系該公司尋求回應(yīng)，截至發(fā)稿未獲回復(fù)。
艾媒咨詢(xún)CEO兼首席分析師張毅對(duì)界面新聞表示，西普尼股價(jià)大漲背后，有多重因素共同推動(dòng)。
首先是全球避險(xiǎn)情緒升溫，疊加金價(jià)持續(xù)上漲，黃金概念股受到高度關(guān)注。而在西普尼之前已有老鋪黃金這樣表現(xiàn)優(yōu)良的上市公司，也起到了一定的示范作用，加上2025年港股整體打新情緒回暖，這些都吸引著資金進(jìn)入。
其次，西普尼此次公開(kāi)發(fā)售股份較少，稀缺性也促進(jìn)了股價(jià)的炒作。西普尼此次IPO公開(kāi)發(fā)售股份僅有106萬(wàn)股，且采用了港交所新規(guī)中的“機(jī)制B”，公開(kāi)發(fā)售的比例固定在10%，不會(huì)因超購(gòu)倍數(shù)達(dá)到一定程度而觸發(fā)回?fù)?。作為?duì)比，老鋪黃金2024年上市時(shí)，經(jīng)重新分配后的公開(kāi)發(fā)售股份約為1118萬(wàn)股，公開(kāi)發(fā)售占比超過(guò)43%。
另外，西普尼招股書(shū)中透露出的業(yè)績(jī)亮點(diǎn)和業(yè)務(wù)發(fā)展前景，或許也給了部分投資者看好它的信心。例如，2025年前五個(gè)月，西普尼凈利潤(rùn)同比大增112%；該公司也提及了與華為的合作，正開(kāi)拓目前市場(chǎng)上暫時(shí)空白的貴金屬智能手表業(yè)務(wù)。
不過(guò)，張毅也提到，西普尼招股書(shū)中同時(shí)暴露出業(yè)務(wù)上的一些隱憂(yōu)。此外，“從這家公司的IPO設(shè)置來(lái)看，它還是比較懂資本市場(chǎng)的，而高漲幅的新股在短期炒作后通常有回落的可能?！边@些都是西普尼股價(jià)高漲下的潛在風(fēng)險(xiǎn)。
在資本市場(chǎng)短暫的狂熱之后，西普尼的高股價(jià)能否持續(xù)，很大程度上還是取決于業(yè)務(wù)本身。
西普尼的主營(yíng)業(yè)務(wù)是貴金屬和鑲貴金屬手表的設(shè)計(jì)、制造和品牌運(yùn)營(yíng)，貴金屬和鑲貴金屬的區(qū)別在于貴金屬是否完全覆蓋表殼主體；另外它也生產(chǎn)一些貴金屬飾品及產(chǎn)品。在西普尼這里，貴金屬主要是指足金（純度達(dá)999‰）和18K金。
如果簡(jiǎn)單理解，西普尼就是一家賣(mài)金表的公司，且重點(diǎn)在“金”，而不在“表”。西普尼的手表機(jī)芯均為外部采購(gòu)。
按業(yè)務(wù)模式分，西普尼既是品牌商，擁有旗艦品牌“西普尼（HIPINE）”，這部分業(yè)務(wù)占比更大，2024年?duì)I收中貢獻(xiàn)超七成；也是提供設(shè)計(jì)和生產(chǎn)的ODM供應(yīng)商，老鳳祥、中國(guó)珠寶、周大生等珠寶品牌都是其客戶(hù)。
在過(guò)去12年里，西普尼從深圳起步，逐漸發(fā)展為足金表賽道的龍頭企業(yè)。根據(jù)灼識(shí)咨詢(xún)，按GMV計(jì)算，2024年西普尼品牌是中國(guó)最大的足金貴金屬手表品牌，也是最大的鑲足金的鑲貴金屬手表品牌，在這兩個(gè)細(xì)分市場(chǎng)中所占份額分別為27.08%和28.96%。
西普尼能發(fā)展到這一地位，一方面離不開(kāi)其早年在技術(shù)上的突破。2014年，西普尼憑借足金硬化方面的專(zhuān)利技術(shù)，推出了首款可量產(chǎn)的足金貴金屬手表。
另一方面，它也依賴(lài)幾個(gè)一級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商在中國(guó)二、三線(xiàn)城市——尤其是東北、華北及西北地區(qū)，層層布下的超3000個(gè)銷(xiāo)售點(diǎn)。西普尼主要瞄準(zhǔn)的是偏下沉市場(chǎng)里的“中等收入消費(fèi)者”。
不過(guò)，由于西普尼所在的細(xì)分市場(chǎng)規(guī)模有限，雖然市占率高，但它目前年?duì)I收也僅有幾億元水平，2024年為4.57億元。對(duì)比同行們，不少本土黃金珠寶上市公司營(yíng)收都在幾十億到幾百億元。
而從西普尼目前的運(yùn)營(yíng)情況和發(fā)展策略來(lái)看，它并沒(méi)有展現(xiàn)出像老鋪黃金那樣有望成為中國(guó)黃金奢侈品的成長(zhǎng)空間，盡管“黃金+腕表”容易讓人聯(lián)想到奢侈品消費(fèi)，西普尼近日的股價(jià)表現(xiàn)似乎也給了外界這樣的錯(cuò)覺(jué)。
西普尼大概也從未想過(guò)要把自己打造成奢侈品。從它的目標(biāo)客群、渠道策略都能看出來(lái)，西普尼實(shí)際上還是更貼近周大福這樣面向大眾市場(chǎng)的傳統(tǒng)黃金珠寶品牌。
另外很重要的一點(diǎn)是，西普尼的定價(jià)邏輯仍以成本為基礎(chǔ)，而非奢侈品高溢價(jià)、定期漲價(jià)的做法。
目前，西普尼線(xiàn)上旗艦店內(nèi)大部分產(chǎn)品價(jià)格都在萬(wàn)元以?xún)?nèi)，最貴產(chǎn)品約為5萬(wàn)元，與奢侈品級(jí)別的瑞表差距甚遠(yuǎn)。另外根據(jù)招股書(shū)，最近幾年，西普尼足金表殼手表的平均售價(jià)從約5000多元漲至超7000元，足金表圈手表的平均售價(jià)則穩(wěn)定在2000元到2500元間。
成本定價(jià)法也導(dǎo)致西普尼的生意受金價(jià)波動(dòng)影響較大。2025年前五個(gè)月，由于金價(jià)上漲抑制了消費(fèi)者熱情，西普尼的主力品類(lèi)傳統(tǒng)手表的收入同比減少21%。
而西普尼應(yīng)對(duì)金價(jià)上漲的策略是，保持價(jià)格穩(wěn)定，降低產(chǎn)品的含金量。西普尼稱(chēng)，這一策略是為了保護(hù)中等收入消費(fèi)者的需求，優(yōu)先爭(zhēng)取市場(chǎng)份額而非短期利潤(rùn)。
但考慮到金表的完整性，這一策略也存在限度，且已經(jīng)到達(dá)極限，因此西普尼預(yù)計(jì)“現(xiàn)有核心產(chǎn)品線(xiàn)的黃金含量不會(huì)再出現(xiàn)進(jìn)一步的重大減少”。這意味著，如果金價(jià)繼續(xù)上漲，西普尼可能不得不跟著漲價(jià)。不過(guò)短期來(lái)看，2025年以來(lái)的金價(jià)上漲雖導(dǎo)致金表銷(xiāo)售額下降，但拉高了毛利率，這也是為何2025年前五個(gè)月其利潤(rùn)大增。
如果摒棄對(duì)西普尼奢侈品化的不切實(shí)際的期待，把重點(diǎn)放在它現(xiàn)有業(yè)務(wù)狀況上，也能看出一些已經(jīng)暴露出來(lái)的隱憂(yōu)。
例如存貨周轉(zhuǎn)速度落后同行。近幾年西普尼的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)在600天到700天。作為對(duì)比，周大福的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)在300天上下，老鋪黃金去年將存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)控制在了200天以?xún)?nèi)。
此外，西普尼還是家族控股企業(yè)，其控制權(quán)高度集中在公司實(shí)控人李永忠及其兒子、女婿手中，四人通過(guò)一致行動(dòng)協(xié)議共同持有公司50.49%的股份。這個(gè)來(lái)自福建莆田的家族還把持著公司核心管理層的位置，55歲的李永忠和其40歲的女婿胡少華分別擔(dān)任董事會(huì)主席和總經(jīng)理兩個(gè)要職，副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)總監(jiān)、董秘等職務(wù)均由47歲的職業(yè)經(jīng)理人李陽(yáng)金擔(dān)任。
這三人構(gòu)成了整個(gè)公司的核心決策和領(lǐng)導(dǎo)層，而他們身上背負(fù)的任務(wù)難度不小。金表這個(gè)細(xì)分市場(chǎng)的天花板有限，意味著西普尼必須要走出舒適區(qū)尋找增長(zhǎng)空間。
目前已經(jīng)能從招股書(shū)上看到的是，西普尼正有意增加ODM業(yè)務(wù)的占比，來(lái)對(duì)沖金價(jià)波動(dòng)對(duì)品牌業(yè)務(wù)的影響，這一成效在2025年前五個(gè)月業(yè)績(jī)中已有體現(xiàn)。
此外，西普尼也計(jì)劃開(kāi)拓智能金表這個(gè)相對(duì)空白的市場(chǎng)，但這是個(gè)比傳統(tǒng)金表更窄的賽道，據(jù)灼識(shí)咨詢(xún)，中國(guó)智能貴金屬珠寶及飾品市場(chǎng)2024年的GMV僅有約0.2億元，預(yù)計(jì)2029年增至約5億元，但真實(shí)的市場(chǎng)需求如何還有待驗(yàn)證。
西普尼還謀劃著向東南亞及中東出海，仍然是復(fù)制國(guó)內(nèi)模式，通過(guò)經(jīng)銷(xiāo)商擴(kuò)張，目前已進(jìn)入馬來(lái)西亞市場(chǎng)。但中國(guó)品牌出海要么依靠供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)主打性?xún)r(jià)比，要么靠品牌敘事走精品路線(xiàn)，而考慮到金表成本與金價(jià)掛鉤，前者難以實(shí)現(xiàn)，而要打通后者，也仍有很長(zhǎng)的路要走。